2008年1-6月化工行业炼油盈利情况深度分析

　　19个三级子行业中有12个子行业跑赢市场，其中，在表现较好的子行业中，钾肥、农药、无机盐、氮肥分别跑赢申万A指数58.2、31.9、31.2、29.8个百分点；石化、化纤是表现最差，分别跑输指数5.2、7.4个百分点。

　　农药、化学采矿、化肥利润增长最快，1-5月利润总额分别同比增长121.5%、76.1%、62.4%。农药、磷矿石、化肥等产品价格二季度同比上涨幅度较大，环比亦有所上升，是利润快速增长的主要原因。

　　 1-5月炼油亏损加剧。炼油行业08年1-2月份利润总额同比下降272.8%，而1-5月份利润总额同比下滑287.6%，加速下滑。炼油行业1－5月利润总额为亏损568亿元。

　　主要子行业6月份动态：炼油企业压力进一步增大；甲醇及其衍生品（DMF、醋酸、二甲醚）价格大幅上涨；烯烃价格大幅上涨，助推PVC价格；分散染料和间苯二胺等中间体6月环比涨幅约100%；化肥价格6月份继续全面上涨；纯碱价格略有回落；化纤产品价格及毛利差仍然疲软。

　　化工公司6月度经营动态（详见表6）：除四川部分公司（如四川美丰、利尔化学等）受地震影响外，上市公司6月份生产经营基本正常。浙江龙盛分散染料及其中间体价格大幅上涨，环比涨幅约100%；苯胺价格上涨将压缩万华MDI毛利；原油、化肥等产品价格继续延续强势。

　　中报前瞻：预计08年中报同比增长100%以上的公司包括：新安股份、六国化工、澄星股份、浙江龙盛；预计08年中报同比增长50%-100%的公司包括：湖北宜化、华鲁恒升、中国玻纤、英力特、柳化股份、山东海化、上海家化、红星发展；预计08年中报同比增长30%-50%的公司包括：烟台万华、江南高纤、风神股份、云天化；预计08年中报同比增长小于30%的公司包括：金发科技、德美化工、新疆天业、盐湖钾肥；预计08年中报略有下滑的公司包括：蓝星新材（雪灾影响、产品价格下滑）、山西三维（雪灾影响、BDO系列价格下滑）；四川美丰（地震影响）；华峰氨纶（氨纶价格下跌、退税收益）；预计08年中报大幅下滑的公司包括：中国石化（炼油亏损）、中国石油（炼油亏损）、新乡化纤（粘胶价格下跌）。

　　投资建议：石化行业扭曲的盈利未来将得以纠正，我们看好其未来盈利扭转趋势；节能减排背景下，染料、电石、黄磷等供给持续受到抑制，染料龙头浙江龙盛等依靠较高的集中度获取高毛利；华鲁恒升DMF业务、产业链完整的PVC企业英力特等将受益于高油价下的替代效应。云天化、盐湖钾肥等公司化肥景气度仍将延续。

　　1.主要化工子行业月度投资评级

　　1.1 1-6月市场表现：化肥、农药表现突出

　　08年1-6月份以来主要化工子行业的股票市场表现如下：

　　1－6月（07/12/31-08/06/30），申万化工三级子行业简单算术平均下跌幅度38.82%，同期申万A指下跌幅度44.95%。19个三级子行业中有12个子行业跑赢市场，其中，在表现较好的子行业中，钾肥、农药、无机盐、氮肥分别跑赢申万A指数58.2、31.9、31.2、29.8个百分点；化纤和石化是表现最差的子行业。

　　4.上市公司业绩及投资建议

　　4.1 08年中报业绩前瞻

　　预计08年中报同比增长100%以上的公司包括：新安股份、六国化工、澄星股份、浙江龙盛；预计08年中报同比增长50%-100%的公司包括：湖北宜化、华鲁恒升、中国玻纤、英力特、柳化股份、山东海化、上海家化、红星发展；预计08年中报同比增长30%-50%的公司包括：烟台万华、江南高纤、风神股份、山东海龙、云天化；预计08年中报同比增长小于30%的公司包括：金发科技、德美化工、盐湖钾肥、新疆天业；预计08年中报略有下滑的公司包括：蓝星新材（雪灾影响、产品价格下滑）、山西三维（雪灾影响、BDO系列价格下滑）；四川美丰（地震影响）；华峰氨纶（氨纶价格下跌、退税收益）

　　预计08年中报大幅下滑的公司包括：中国石化（炼油亏损）、中国石油（炼油亏损）、新乡化纤（粘胶价格下跌）。

　　4.2中国石化、中国石油：不乐观的二三季度，可能期待的四季度

　　整个上半年，受国际油价较年初大幅上涨近50%而国内成品油价格未及时调整影响，中石化、中石油业绩惨淡，我们预计上半年中石化整体业绩接近盈亏平衡，而中石油业绩同比下滑可能在40%-50%。

　　尽管在接近6月底时国内成品油价格大幅上调，对下半年炼油有所减压，但目前市场传闻从4月份开始实施的原油进口增值税75%返还政策有可能从7月份会取消，无疑对行业又是重重一击。据目前情况来看，是否会取消还没有明确的说法，而企业也在向国家积极争取，未来取消之后是否会有追溯现在也不得而知。我们知道按照之前的核算，下半年中石油、中石化可能的退税额度在550-600亿元左右，而6月20日的调价可增加中石油、中石化下半年税后利润715亿元左右，也就是80%左右的调价效应给抹掉了，而三季度油价如果再较二季度冲高的话，中石化三季度就会面临亏损的境地。那么国家会不会放任中石化亏损呢？

    我们认为，如果亏损中石化将没有现金流来保证下游成品油的供应，因此如果增值税返还从7月份开始真的被取消，那么下半年再次提价的可能性将大大提高，由于8月份有奥运因素，而且上次提价以后政府也需要观察提价的效应，因此再次提价的时间点可能会在8月底、9月初左右，提价的幅度可能依然在1000元/吨左右。因此，我们认为，二三季度对中石化、中石油应该是不太乐观的，而四季度，如果再次提价能够实行，再加上中国连续提价后可能引起的国际油价回落，四季度对两家公司来说也许是值得期待的。我们暂不调整中石油、中石化全年的业绩预测，待中报业绩披露后再做调整。

　　4.3投资建议

　　石化盈利能力出现政策性扭曲，其PB相对市场PB比值处于历史地位，资产价值被低估，预计随着国内要素价格改革的逐步推进，这种扭曲将会得到逐步的纠正，油气公司被压抑的盈利将会得到释放，我们看好中石化、中石油在这种纠错过程中展现的投资机会。

　　从目前油价和煤价对比看，原油单位热值价格与煤、天然气单位热值价格差距仍在5倍以上；如果油价回落至100美元，原油单位热值价格与煤单位热值价格差距约4倍；如果油价回落至80美元，原油单位热值价格与煤单位热值价格差距约3.4倍；煤化工作为替代能源路线仍具备成本优势。

　　高油价下，甲醇作为替代能源，我们预计其价格将在3000－5000元/吨波动，维持较高毛利，甲醇价格也将向DMF等下游顺利传导，我们看好华鲁恒升、云维股份等企业的低成本甲醇优势。我们看好华鲁恒升、云维股份等企业的低成本甲醇优势。尽管华鲁恒升甲醇不外卖，但其DMF可传导甲醇价格，且价格稳定性较甲醇更高。

　　08年电石法PVC价格上涨源于电石产量增速放缓、价格上涨；推动PVC成本并限制了PVC产量增速。近期推动PVC价格的另一因素开始显现，即乙烯价格开始上涨，乙烯法PVC价格将居高不下或上涨，电石法PVC价格亦将维持高位。我们看好英力特等具备自备电厂、电石，产业链完整的企业。

　　节能减排推动染料价格大幅上涨。分散染料和中间体涨幅居前，6月环比涨幅约100%。07年公司分散染料均价约2.1万元/吨（07年价格逐步上涨），08年上半年均价约2.7万元/吨，目前价格平均在5万元/吨以上；间苯二胺07年均价约2.6万元/吨，08年上半年均价约3万元/吨，目前价格约5.5－6万元/吨；还原物价格亦由2万多元/吨上涨至约6万元/吨。浙江龙盛盈利能力大幅提高，预计6月单月EPS约0.20元，预计08年全年EPS至1.46元，同比增长148%。

　　化肥景气度仍将延续，继续看好云天化、盐湖钾肥等公司未来景气度。